任若恩：货币经济学的困境

张曙光：

今天是天则所第370双周学术讨论会，今天讨论的主题是一个非常重要的问题，即这次金融危机对经济学的挑战。大家知道，国际金融危机暴发以来，人们关注的焦点是如何救市如何保短期增长，如何避免和减轻衰退，而对于长期的经济发展和结构调整关注得很少；不仅如此，大家关注的都是现实经济问题，对于理论问题也考虑很少。其实，这次金融危机不仅仅是对实际经济形成很大的冲击，而且对现有经济理论也提出了很大的挑战，尤其是对现行主流宏观经济理论。大家可以看到，现在对这次危机的分析很多是依过去的理论框架来解释的，而各国政府的政策也是依据这样的理论制定和实施的。

前天我在国务院发展研究中心开会，正好跟任若恩教授聊起来。我发现他不仅关注政府政策的实施，也思考着理论的问题，特别是这次危机对宏观经济学的冲击，所以就请任若恩教授今天来天则所就这个问题做学术讲演，同时我们也请了几位评议人，都是这方面的专家，大家一起对这个问题进行思考和讨论。

下面，先请任若恩教授来为我们讲演，题目是货币经济学的困境。然后大家再来进行讨论。

任若恩：

谢谢张老师，谢谢茅老师。这个事情的源起就是刚才张老师讲的，上星期五我们在国务院发展研究中心开会，闲聊的时候提起了这个事。其实我对这个问题没有系统的研究，所以我今天也拿不出论文，但是后来张老师说让我准备准备，于是我就准备了一个ppt。

当然我接触宏观经济学的时间算是比较长的。其实，我不是学经济学出身，而是学统计学出身的。但是我从读博士的时候，就开始做宏观经济学方面的研究；后来我在麻省理工学院访问学习期间，跟Stanley Fischer接触过一年，所以也算是对宏观经济学有比较近的观察。而且我长期也是做这方面的教学，我主要用曼昆的教材，所以对曼昆的东西也能知道一些。所以按道理说，从体系上我算是“新凯恩斯派”的体系。我从最早接触宏观经济学到现在，实际上也已经有20多年了。最近重新反思宏观经济学的理论，实际上是我对自己的一个清算。我现在是极其失望，对于我投入了20多年时间的这个东西，是极其的失望。今天给大家讲的是自己的一点感想，我写了这么个题目，可以说是为了“吸引眼球”，或者说是希望能够引起一些同道的思考。

下面先讲第一个问题，“解题”：我把这个题目解释一下，我到底想要评论的是什么人，什么东西？先讲讲我是怎么考虑这个问题的，也请大家评论。

我受了很大影响的是斯蒂格利茨1987年写的一篇文章，主要评述了宏观经济学的三个学派：凯恩斯派、新凯恩斯派和新古典派。这篇文章对这三个体系讲的非常清楚，对我有很大影响，我就从这里开始讲。现在大家都知道这三个学派的含义是什么――

凯恩斯派，是指当年凯恩斯的思想。当然，凯恩斯的思想后来有了不同的解释，我们教科书上讲的，很多人认为是希克斯对他的解释，而不代表凯恩斯原来书上的意思，所以后来有所谓“凯恩斯经济学”、“凯恩斯派经济学”的争论。

新凯恩斯派，就是以麻省理工学院为代表的，像曼昆、布兰查德这些人，他们是从凯恩斯体系出来的，但是对它做了很多的调整。比如说，我当年在MIT时的导师Stanley Fischer，也算是这个领域的重要人物。他们在70年代的一些重要工作，导致后来的体系特别强调的“刚性工资”、“刚性价格”这些概念。

第三个学派，实际是指芝加哥学派，从弗里德曼到卢卡斯的这个体系。斯蒂格利茨是不接受所谓新古典派的。新古典派，早期叫做rational expectation，“理性预期学派”。根据斯蒂格利茨的分析，它强调的是“市场出清”的概念。在宏观经济学中，特别是在劳动力市场上，强调市场出清，相当于否定了失业的存在。斯蒂格利茨说，因为它认为没有失业，所以政府的宏观经济政策就没有必要了。这是芝加哥学派的主要思想。我今天的讲座，基本不涉及新古典派，因为我基本上不认同它整个体系。我们今天看到了大规模的失业、大量的政府救援计划，你再去否定失业的存在，我认为这是极其脱离实际的。所以，对这样的思维方式，我根本不愿意再去作什么评论。

我下面要谈的是，对现有的各国中央银行指导它的货币政策的货币经济学思想。这个思想，基本上是宏观经济学的一部分，而且从学派的角度上说，它是新凯恩斯派的思想。我是针对这一个体系讲的――把我的意思再说清楚一点儿：前面一个体系，也就是新古典派，我基本不认同，所以不作什么评论；而新凯恩斯体系是我原来非常认同的体系，但是现在我也觉得极其失望。这是我要谈的事情。

我最近注意到，克鲁格曼写了很多关于这方面问题的东西。他在90年代的时候曾经仔细研究过日本长期衰退，后来写过很多书和相关的文章。实际上，他已经流露出对传统经济学一些理论和结论的怀疑。他最近反复谈到，原来对大萧条的一些看法是有问题的，包括弗里德曼早期写的一些著名的书，比如《美国货币史》，实际上是想说，是因为货币政策出了问题才导致了大萧条。但是克鲁格曼最近的很多观点都认为，并不是这样。那么，现在回头看，我也认为可能确实不是这样的。卢卡斯在2003年的一个讲话中，也讲到实际上已经没有所谓的大萧条式的问题了，甚至走的更极端一点，他们这个学派的人基本否认经济周期的现象。

弗里德曼有类似这样的观点：觉得通缩的问题是很好解决的。我记得在1998年中国出现通缩的时候，当年的《经济消息报》主编高小勇，到美国去访问过弗里德曼，说，我们存在通缩，该怎么办？弗里德曼就说：通缩的问题好解决，多发点钞票就解决了――最极端的说法就是“开飞机撒钞票”。伯南克也说过类似的话。但是，我们现在可以看到，这个思路是完全不成立的。票子发下去――美联储今天发的票子已经不少了，但是它的问题仍然没有解决。就是这样一些考虑，是导致我今天产生一些想法的背景。

我下面主要谈的是各国在讨论货币政策的时候的理论基础。我管它叫做“货币经济学”。它通常是属于宏观经济学中专门讲的货币创造、货币政策那一部分。我们最近看到的现象，已经使这个问题变得很有意义了。

比如说，现在各国央行基本都走到了零利率，英国的利率最近降到0.5%，美国的利率早就降到了0到0.25%。那么，当名义利率一旦降到零以后，传统的货币政策就没有了，这时候都回到了当年日本做的一些事情：日本央行可能是大国央行把利率降到0的第一家。2001到2006年，它把利率降到了0，然后实行了所谓的“量化宽松”政策。这个“量化宽松”政策就是今天美国央行、英国央行所实行的政策――央行直接印发货币来买国债，这就相当于直接发票子了。而在中国，《中央银行法》是限制这么做的。我们的传统，过去财政可以透支，后来为了避免透支，所有国债不能由央行买，只能由商业机构、商业银行或者居民来买。但是现在的美国、英国，这些界限全部被冲开了。大家可以想象到，这个过程不是我们传统理解的货币政策。这个结果，按照日本当年的经验，它对稳定金融体系是有好处的，但是它解决不了实体经济的问题。

另外一个概念，就是凯恩斯当年那本书上讲的概念――“流动性陷阱”。他的书里认为，这实际上是一个假设性的东西，纯粹是思辨出来的结果。可是在很多人看来，日本当年的现象是符合“流动性陷阱”这个假说的。克鲁格曼当年研究日本，就是引用了“流动性陷阱”的概念来谈日本当时的宏观经济的问题。所以当一个经济进入“流动性陷阱”以后，显然货币政策是失灵了，就只剩下了财政政策。所以现在我们看到的，不管是理论推导出来的，还是现实做的，都是财政政策。

最近对我很有启发的是，奥巴马上台前，克鲁格曼写给他的那封信。那封信讲的实际上也是这个意思：中央银行已经没有用了。他的原信里说得很刻薄：美联储为了发货币，制造了很多名为TAF、PDCF等等这些发钱的办法，克鲁格曼说，这些东西我们记都记不住，用了这么多办法，但是我们看到了信用市场仍然是冻结的。他最后写到，“我们期待看到的是财政政策”。这也是引起我考虑的一些背景。

我在长期教曼昆的书的时候，一直对他书中所谓“货币方程式”感到不能接受。货币方程式有两个来源：一个是费雪提出的，一个是剑桥学派提出的。它实际上是货币经济学的非常基本的东西，而且也能看出，它对我们的影响是非常大的。例如，每次人们看到货币多一点，马上就想到，通胀又要起来。这些想法的背后，实际上都是因为受制于这个方程式。今天，我想把我自己对这个方程式的看法给大家介绍一下。

这个方程式有两种写法。

V = （P*Y）/M

这是其中的一种，这实际上是定义了货币周转速度。P可以理解为一个总的价格水平；Y是什么？大家好像并没有深究。Y是什么？它叫做the quantity of output。那么，output是什么？书上没有写，我查过很多书，都没说output是什么。货币当局都在用这个东西，所以我下面解释它应该是什么。再就是M，货币数量，这个倒是关系不大，可以用M1、M2，或者用别的什么概念来表示，都可以。

货币方程式另外一个常见的写法是

MV=PT

这个式子，它有个重要的假设，就是先假设了V是不变的、稳定的。由于V是稳定的，M跟P之间是一个正相关的关系。于是，人们就相信了弗里德曼当年说的“通货膨胀在任何时候都是一个货币现象”――我认为它就是从这个式子产生的。

但是，我觉得这个式子是不对的。

第一，V不可能不变。V实际上是在变，我们看到大量的情况是V在变。那么，V一旦变了，这个式子的关系自然就要跟着变，那种按照V不变的假设推出来的结论，是不是就不能成立了？我觉得，这是这个理论的第一个致命的错误。

第二，回到我刚才说的，output是什么？我们现在的中央银行，事实上在中国是把它理解为GDP。所以我们看到，央行制定的政策目标，就表述为GDP增长速度，加上物价上涨速度，应该跟M2之间有一个正常的关系。而我认为这是不对的。我考虑这个问题的时候，倒是接受了凯恩斯对货币需求的说法――他说，人们持有货币是有三大动机的：第一个是交易性动机，第二个是谨慎性动机，第三个是投机性动机。我们先说交易性动机。理解这个问题，我喜欢用投入产出表来分析。投入产出表有三个象限，这边是最终需求象限，中间是投入象限，再一边是增加值象限，所有这些象限都需要货币进行交易。在投入产出表中，它最大的数并不是GDP。因为GDP应该等于总产值减去中间投入，所以当你谈GDP的时候，你实际上已经舍掉了交易象限，即中间的投入象限，而它显然也是有货币的“交易性需求”的。那么，到增加值这个象限――有工资、地租、利润、利息等，里面也都有对货币交易性的需求，而最终需求象限，就是我们宏观经济学讲的C＋I＋G+NX，这些都有货币的交易性需求。所以我认为，在当年提出货币方程式的时代，还没有国民经济核算，没有GDP的概念，它所说的output，我认为是一个非常粗的“产出”的概念。我们回来看这个式子的右边是极其令人费解的P乘以Y，而Y是物理单位的产出，产出再乘以价格水平，于是我们现在把它理解为名义GDP。但是按照我刚才讲的，如果把整个社会每一个环节的货币的交易都考虑进去的话，它的总量不是名义GDP，而是一个比名义GDP大得多的概念，而且它也是一个中间有很多重复计算的概念。从国民经济核算上，我们不需要重复计算，但是从货币交易的功能上来说，重复计算既然存在，就需要考虑。所以我觉得，不管这个式子当年提出来时对不对，但是如果在指导货币政策时，把右方理解为名义GDP，那就出了问题。因此，这也是我们很多货币政策为什么会产生很大的问题的原因之一。

现在，我提出了两个质疑：第一个，V不能假定不变。第二个，不能把方程式的右方理解为名义GDP，这里output不是GDP的概念，它是“总产值”的概念，甚至是一个比总产值还要大的概念――所有货币交易发生作用的地方，都有它的存在。

关于货币的“预防性需求”，基本上我们可以按照刚才那个思路来考虑。因为货币的预防性需求的本质是和货币的交易性需求一致的。

第三个就是货币的“投机性需求”。原文是Speculative，当然也可以理解为“投资”。我不认为投资和投机有任何区别，我认为它们是一个意思。主要是有一个金融市场的存在，而金融市场是需要有货币做交易的。而在上面的式子中，