王栋贵：全球经济失衡原因论争综述

本文提出了全球经济失衡原因研究的三个逻辑演进阶段，为全面理解全球经济失衡提供了一个合乎逻辑的框架。其中，国外研究者基于美国视角对全球经济失衡原因的研究被国内研究者所忽视，甚至被错误地理解。通过对该视角下全球经济失衡原因的研究发现，除了一些基本事实外，现有研究很少就此达成共识：美国扩张的财政赤字和生产率增速优势假说均没有定论；美国金融发展优势假说虽然得到较多经验研究的反对，但当与全球经济差异化增长事实相结合时，具有较好的解释力；而美国“过度特权”和美元国际货币地位假说存在较大问题。

一、全球经济失衡解释研究演进和国内研究的问题

（一）全球经济失衡解释的三个逻辑演进阶段

全球经济失衡①规模虽然从2007年开始缩小，但2011年美国经常项目赤字占GDP的比重仍然超过3%，为高峰期2006年的一半，接近1999年的水平。另外，主流经济学一直担忧的破坏性的突然调整虽然没有发生，但全球经济失衡原因的争论却没有停止，各种解释观点依旧纷然林立甚至截然冲突。

从静态两分法的角度看，全球经济失衡的原因可以分为美国国内原因和美国国外原因（Chinn and Ito，2005）。但若考虑到全球经济失衡之所以受到关注，最初是出于对美国大规模经常项目赤字是否危险、是否会出现破坏性调整的担忧，那么动态的研究逻辑则是：最早对全球经济失衡的解释是从美国国内因素（过低的储蓄率、生产率增速优势、金融发展优势、“过度特权”与国际货币地位、美元汇率、进出口产品需求收入弹性差异、统计核算问题等）出发；之后随着全球经济失衡加剧和研究推进，关注点从美国国内转向美国国外――经常项目盈余国家，相关解释包括盈余国家危机后投资不振、外汇储备积累动机（储蓄过剩说）、重商主义动机（压低本币汇率）、石油价格上升（贸易条件）、复兴的布雷顿森林体系（追逐就业与高质量资本积累）以及金融发展滞后等因素；随着研究逻辑的进一步演进，第三类解释观点也逐渐呈现，即基于一般性全球因素的解释，如人口结构、经济发展阶段差异、比较优势与国际分工，以及不完全的金融全球化（Incomplete Financial Globalization）等。

需要指出的是，以上三种分类是基于解释观点的不同侧重，实际上，它们之间并无非此即彼的界线，而且，实际文献中也时有交叉重合。典型的如，当考察美国财政赤字、金融发展优势对其经常项目的影响时，不仅作美国的国别回归，还进行了跨国回归，此时基于美国视角的研究就与基于一般性全球因素视角的研究产生了重合。但这两种视角又确实存在差异，如跨国经验回归研究中某一因素的系数显著且符号与预期相符，仅能证明该因素与全球经济失衡可能有紧密联系，但这一因素对美国这一主要赤字国家有多强的解释力却并不明确②。这可能也说明将基于美国视角的解释和基于一般性全球因素视角解释区分开来的合理性。当然由于全球经济失衡问题本身十分复杂，任何有助于厘清结构的分类法都会有不尽清晰的缺陷。

（二）基于美国视角的解释被国内研究者忽视

按以上所述全球经济失衡原因研究的三个逻辑发展阶段，基于美国视角的全球经济失衡解释无疑是理解全球经济失衡原因的重要三方面之一。但是，国内研究者对这一方面的关注却相对不足。其原因主要是国内研究者的关注点与兴趣不同于美国和国际组织的研究者，由此导致国内对全球经济失衡解释研究的介入时间较晚。美国以及国际组织的研究者最初基于对美国出现破坏性调整的担忧，从美国视角出发作了大量的全球经济失衡解释工作。而国内研究者对此几乎没有关注。当全球经济失衡解释研究基本进入第二、第三逻辑阶段时，国内研究者才开始讨论全球经济失衡问题。目前，国外较新近的研究多处在第三逻辑阶段，而基于美国视角的解释不再是讨论的重点，国内研究者也就更不太可能去回溯探讨基于美国视角的全球经济失衡解释。

其次，一些国内研究者错误地将基于美国视角的解释因素（相当部分是短期非结构性因素）与长期结构因素对立起来，认为此是彼非。这些研究者对全球经济失衡讨论重点的理解有误――需要解释的是全球经济失衡的巨大规模而非全球经济失衡本身（Chinn，2011），认为基于美国视角的短期因素不具有解释力，而全球化、国际分工等长期的、根本性因素才具有解释力（张幼文，2006；姚洋，2009）。另外一些研究者没有持如此明确的否定态度，但他们基本上也不再提及这些应有的解释因素，而仅强调全球化、产业转移（刘光溪，2006）或经济发展水平差异、国际货币体系缺陷、消费储蓄习惯差异（刘丽伟，2011）等长期结构性因素。

最后，在国内涉及全球经济失衡原因讨论的文献中，大多不够系统深入、缺少逻辑结构。国内较重要的综述文献有胡晖和张自如（2006）、胡渊和陈继勇（2012）等，但深入性和逻辑性相对欠缺。而对于国内其他非综述性相关文献而言：一方面，对于全球经济失衡原因的讨论多是没有逻辑结构的观点罗列；另一方面，虽然也有研究者部分地基于美国视角，或基于美国、美国以外国家的两分法视角，或基于类似本文的三分法对全球经济失衡原因给出一些综述性论述，但都远不具有全面性和深入性。

因此本文将对基于美国视角全球经济失衡原因的论争给出一个较为系统深入的综述，以对这一被忽视的研究视角作出一个最直接有效的弥补。本文余下部分结构如下，第二到第五部分依次综述美国过低的储蓄率、美国的生产率增长优势、美国的金融发展优势、美国的“过度特权”与国际货币地位四方面解释与论争，最后是结论。③

二、美国过低的储蓄率

（一）美国下降的储蓄率

研究者一般都认同，美国大规模的经常项目赤字反映了美国储蓄的下降而非投资的上升。自20世纪90年代以来，美国的总投资率基本稳定，没有大的变动（Backus，et al.，2009），因此，2001年后美国经常项目赤字的增加主要是财政赤字增加和消费繁荣所致（Chinn and Ito，2005，2008），或者说美国储蓄不足是经常项目出现赤字的主要原因。

90年代后期以来，美国储蓄的急剧下降最初是私人储蓄下降加剧所致；2000年以来又增加了一个因素，即迅速扩大的预算赤字。从2007年之前的数据看，一般认为储蓄下降主要反映了公共部门储蓄的下降。2000～2004年，公共部门储蓄占GDP比重下降了5.6个百分点，2000～2006年下降了3.9个百分点；而美国私人部门中极高的企业储蓄和极低的家庭储蓄两相抵消后，2000～2004年私人部门储蓄有小幅上升，1995～2006年则有小幅下降，但都没有出现广泛被认为的急剧下降（Chinn，2005；Cooper，2006）。但是由于财政赤字快速缩减，从2007年之后的数据看，储蓄下降则主要反映为私人部门储蓄的下降。如1995～2007年美国的经常项目占GDP比重恶化了4个百分点，但政府部门逆储蓄只有小幅增长（期间波动很大），主要对应的是总投资和私人部门储蓄的缺口占GDP比重增长了4个百分点。其中私人部门中的企业储蓄几乎没有变化，个人储蓄则降到了接近于零（Feldstein，2008）。

用美国储蓄率下降来解释美国经常项目赤字或全球经济失衡，至少面临三方面的反对意见。首先，直接通过美国国民核算账户得出贸易赤字（经常项目的主要部分）与储蓄的因果关系，忽视了美国与世界经济的复杂性和交互性。如从1993～2006年的数据看，美国总储蓄率占GDP比重只下降了不到0.5个百分点，而同期经常项目赤字占GDP比重几乎增加了5个百分点（Cooper，2008）。其次，这一解释观点至少是不完整的，因为它没有对美国的低长期利率作出解释。如果仅声称美国的储蓄率过低，应该对应出现美国的高长期利率，但事实上美国的实际、名义长期利率都很低（Eichengreen and Park，2006）。最后，用美国储蓄率的下降来解释美国的经常项目赤字，仅仅是在复述经常项目恒等式，因为这种解释并没有给出美国赤字背后的真正原因，即美国的储蓄率为什么会下降（White，2006）。

（二）美国公共部门财政赤字

由于可能存在内生性因素共同影响财政余额和贸易余额水平，因此，不能简单通过直接观察财政和贸易余额数据的联合走向来判断财政余额对美国贸易赤字的影响，而是需要剔除其他可能的影响因素（Erceg，et al.，2005）。由此，美国扩张的财政赤字对经常项目赤字影响大小的争议主要集中在了财政赤字对经常项目影响系数的估值上。最简化的考察是，财政赤字占GDP的比重增加一个百分点，会对经常项目造成多大的影响。

1.认为美国财政赤字重要

在理论解释方面，如Gramlich（2004）④指出，由于国民核算相关恒等式中储蓄、投资存在紧密联系，因此，财政赤字和贸易赤字存在严格的联系。但是两者并不存在分析或行为上的“孪生（Twins）”关系，因为如果两者要产生一比一的对应关系，需要满足私人国内投资和私人储蓄之差固定不变的苛刻条件（理论上也很容易想象出它们的不完美联系甚至相反变动的各种情况）。Obstfeld和Rogoff（2005）则认为，公共债务、税收的李嘉图等价在实际中基本不成立，因此，美国的财政政策在一些时期确实扮演了重要的角色。

在经验研究方面认为美国财政赤字重要的研究者给出的依据是，财政赤字对经常项目的影响系数可能很大，或远非反对者所认为的那么小。使用回归检验的一些近期研究，如Chinn和Ito（2005，2008）的研究结果显示，财政赤字影响系数在0.1～0.5之间，并且在固定效应下达到0.4、0.5。他们认为，财政赤字0.5的系数与美国2000～2005年联邦赤字增加4.3个百分点、经常项目赤字增加2.2个百分点的表现是相吻合的。Ito和Chinn（2007）引入债券市场解释变量后，财政赤字对经常项目的影响系数明显提高。他们认为对于工业国家，财政赤字占GDP比重增加1个百分点会恶化经常项目与占GDP比重0.5个百分点，而单独回归下美国的财政赤字系数则达到0.49、0.64的水平。另一些研究者则采取构建理论模型考察，因为如Kumhof和Laxton（2009）所认为的，财政赤字对经常项目的影响需要较长时间才能完全体现，因此，简化的经验研究不能准确鉴别出财政赤字影响的大小。Faruqee等（2005）基于动态、多地区的IMF全球经济模型，考虑了金融中介技术对政府债务和净资产头寸联系的影响、永久性的政府债务变化对合意净外债水平变化的影响等机制⑤，发现财政影响系数接近0.5。Kumhof和Laxton（2009）沿用开放经济动态一般均衡模型，发现一国财政赤字占GDP比重永久性增加1个百分点，短期会导致经常项目占GDP比重恶化0.5个百分点，而长期则会导致美国这样规模国家的经常项目占GDP比重恶化0.75个百分点。

2.认为美国财政赤字不重要

当认为财政赤字重要者援引2000年以来美国财政赤字和经常项目赤字呈共同扩大趋势的事实时，反对者一般都转而追溯美国2000年之前这两组数据的历史关系，进而指出这两者一般而言并没有强正相关关系，因此，简单的双赤字假说不能解释美国的经常项目赤字。如Backus等（2009）援引的两个事实反例：一个是20世纪90年代以来特别是后期，美国经常项目赤字和财政赤字变动方向正好相反；另一个是德国、日本等国财政赤字占GDP规模和美国相当，但是经常项目却持续盈余。而对财政盈余和经常项目长期相关关系的考察发现，