李扬：中国经济发展新阶段的金融改革

一、引言

在探讨这个极为复杂的问题之前，回顾过去30余年我国金融改革的基本思维方式或许是有益的。

过去我们讨论中国的金融改革，通常会以发达经济体作为参照。若明若暗的思维逻辑是：美国是一个金融业高度发达的国家，我们的改革应以美国为蓝本，于是，他们那里有什么，我们就应发展什么。客观地说，在相当长时期中，如此确定改革的方向和内容，自有它的合理性。因为我们是在完全没有市场经济的基础上来建立市场经济体系，是在基本上没有金融的国度里发展完整的现代化金融体系。在这个堪称从无到有的过程中，向先进国家特别是向美国学习，是很自然的，也是很有效的。

但是，随着中国金融体系的基本框架逐渐建立，我们开始感觉如此简单化处理，存在较大的问题。

最早出现的问题，是误读发生在美国以及发达经济体中的最新动态和最新实践。例如，1999年美国出台了《金融服务现代化法》。仔细研究这个法就会发现，它只是触及了所谓金融混业问题，但它只是指出存在这样的倾向，重点则在于列举了需要议会进一步调查研究的问题清单。但是，我们不求甚解且惯于耸人听闻的媒体和一些并未认真研究过甚至根本就未读过该法案的不负责任的研究者们，却告诉大家，这个法案结束了金融分业的时代，确定了金融业混业经营的基础或者法律框架。本世纪以来，这个认识主宰了我国的金融改革方向，混业经营成为国人金融创新灵感的新源泉。然而，如今国内虽已形成若干具有中国特色的混业“模式”，但是，对于那些已经走上某种混业道路的机构而言，它们始终没有搞清楚混业经营同多样化投资究竟存在何种区别，因而并无创新的愉悦。更何况，在大洋彼岸，所谓混业经营的始作俑者似乎并没有走向全面混业，至今仍逡巡于混业和分业之间。

这次金融危机，在更深的层面上对我们行之多年的改革方案的形成逻辑提出了挑战。最大的挑战是，我们以前一直奉为榜样的发达经济体，特别是美国，他们的经济、金融出了问题，从而导致基于他们经济实践和金融实践之上的理论发生了问题，其政策更是乏善可陈。可以说，金融危机对于中国的经济和金融学界最大的冲击，或者说最大的影响就是，它使大家有了一些信心，我们感到，在发展市场经济方面，我们虽然仍是小学生，但是，在越来越多的问题上，我们确实已经开始可以和发达经济体进行平等讨论了。举例说，在金融监管领域，在实施巴塞尔Ⅲ方面，我们和发达经济体事实上处于同一个层面上，甚至走得更靠前些；我们目前正在研究和正准备做的事情，有很多在发达经济体都还没有起步。在这种情况下，研究进一步推进金融改革的思路，我们显然需要沉下心来，循着金融发展的基本逻辑，密切结合中国国情，探讨出一条新路来。我以为，这条路子，当应循着金融发展服务实体经济的逻辑来寻找。原因是，其一，实体经济领域未来的变化，决定了哪些改革和发展措施是应当做的，而且是有可操作性的；其二，金融改革与发展的绩效，要看它是否有助于中国实体经济的发展来评判。

本轮全球金融危机以来，金融发展应当为实体经济服务，已经成为多数文件、文章以及各类会议上人必称之的箴言。然而，稍做探讨，大家就发现，这个命题并不像人们意想之下的那么简单；在它之上，其实笼罩着重重迷雾。重要原因就在于，该命题中金融和实体经济这两个核心概念，本身似乎就很难清晰地界定。正因如此，当理论界有学者称，金融业是服务业，而服务业就是实体经济的一部分，所以，金融要服务实体经济这个命题本身是伪命题时，很多人都陷入茫然。

我以为，讨论这个问题，还应回到经济学的学理层面上去。

在学理上，经济学把我们生活在其中的纷繁复杂的现代经济社会分为实体世界(Real World)和货币世界(Monetary World)两个侧面。①所谓实体世界，指的是由物质资源、人口、产品、劳务、劳动生产率、技术等“实体”因素构成的经济世界；而货币世界则指的是由饥不能食，寒不能衣的货币资金的运动所构成的经济世界。这样，在一定意义上，全部的经济学便可以被区分为关于三个问题的学问体系：一是揭示经济的实体面运动规律的学问体系，它构成一般意义的“经济学”的研究对象；二是揭示经济的货币资金面运动规律的学问体系，它构成一般意义的“货币金融学”的研究对象；三是探讨实体世界与货币世界相互沟通、彼此影响的方式、渠道、结果的学问体系。所以需要就此展开研究，是因为，在市场经济条件下，我们所有的社会经济活动都基于交易而展开，凡交易就需要有货币，就要有资金融通，这就使货币金融活动深深渗透到社会的各个领域和各个层面，所以，我们需要探讨实体世界和货币世界之间的关系。这方面的内容，构成一般意义的经济学和一般意义的货币金融学都应讨论的学问体系。所谓金融服务实体经济，就是这第三个学问体系讨论的内容。

图1展示了刚才的分析框架。在这个图中，实体经济分为两层，最“实体”的是物质产品，接着是商品和真实的服务贸易，在这里，服务当然是实体经济的组成部分。往下是货币经济，股票、债券、商品期货等原生金融产品和在它们基础上产生的衍生金融产品。后两者构成货币经济总体。

图1 经济体系的分层结构

这个架构简单，但是很实用，它基本上反映了我们对于实体经济和金融世界的关系的看法。

在这里我特别想指出，我们学习的一般的“经济学”，实在只是关于实体经济的学问体系，虽然各种实体经济要素、产品、服务等均被赋予货币价格，但那只是为计量的方便，只是分析的单位。相反，在经济学的分析框架中，货币和金融没有其存身之处。这个问题，始终困扰着金融学理论研究者。这次危机以后，这个老问题又被明确提出。人们看到，在现实经济生活中，货币金融是发挥很大的作用，但是，在正规的经济学分析框架中，特别是一般均衡分析框架里，我们却难以将货币摆进去。这使我们十分尴尬。如果金融因素不能在实体因素体系内，特别是实体因素构成的分析框架中得到它应有的位置，所有关于金融的分析、结论等都是不可靠的。换言之，我们关于金融、货币的很多概念、定理和结论，是很容易被推翻的。

在理论上确定了金融必须服务实体经济的逻辑思路之后，我们下文的分析将这样展开：首先，我们将分五个部分，分别研究我们认为未来可能发生重大变化的实体经济因素；继之，我们将这些实体经济变化可能对金融发展提出的挑战归纳为四个方面；最后，我们将进行总的概括。

二、全球危机仍在深化

正在展开的本轮全球金融危机是一场非常深重的危机。众所周知，危机有好多类型，而我们眼下正在经历的是一个长周期的危机。长周期的危机，它的实体经济基础是科技进步，而且是革命性的科技进步。因为有这样的革命性的科技进步，改变了工业生产的面貌，改变了生产方式，才使得经济周期出现长波态势。用长周期的眼光来分析此次危机，我们就会看到，危机之前，全世界曾经产生过资本主义三百年历史上从来没有过的一个非常好的经济发展的上升阶段。这个阶段，从上个世纪90年代开始，一直到这次危机之前，以长期的高增长、低通胀、低利率为基本特征。分别看，发达经济体在将近20年的时间里，经济状况前所未有地好。一定意义上讲，就是因为太好了，使他们失去了应有的警觉，失去了对一些应有的基本规则的遵守。发达经济体增长总体比较平稳。新兴经济体后来居上，亚洲更是如此，先是亚洲四小龙、亚洲四小虎，中国华南地区，然后是全中国，整个东南亚，包括南亚，总体都在趋好。在拉美地区，在“失去的十年”的困顿之后，拉美各国经济也真正得到了发展，现在方兴未艾。非洲自从民族解放之后，经济一直没有像样的增长，而在过去的那个20年中，它们也获得了真正的发展。近年来有人提出本世纪下半叶是非洲的世纪，而所谓非洲世纪的基础，是在刚刚过去的这几十年中奠定的。

在这样的大背景下，中国也有了长达30余年的结构性增速过程。过去，我们身在增长过程中，心中老是有点打鼓，觉得如此之长的高增长在人类历史上从来没有出现过，当年日本、韩国的起飞，充其量也就10多年，而我们却有了30多年的增长，因而，我们生怕好形势哪天突然失去。但事实是，尽管速度在今后可能低一些，但高增长仍可延续。国际上，很多心怀叵测者时时唱空中国，但凶险的语言总未兑现。如果把中国放在这样一个大的历史视野中看，便会得到一个让我们放心的解释。就是说，在这个长时期中，整个世界都是处于一个前所未有的好时期，我们只不过比其他国家更好一些。

然而，危机之前的全球长期增长的历史，也带来了一些误解。最大的误解就足，有些人误以为如今世界这么美好，那都是资本主义制度带来的，以至于有“历史终结”的误读。

2007年开始的全球危机，结束了本轮经济长周期的上升阶段。我们认为，虽然已经过去了6年，这场危机仍将持续。作此判断的根据有二：其一，导致危机发生的四大基本因素依然故我；其二，应对危机的各项举措，其刺激作用渐趋弱化，而副作用却逐渐显现。

从危机根源来看，如下四项因素最为重要。

第一，经济发展方式扭曲。在发达经济体中，基本的问题是过低的储蓄率、过度的消费和过度的福利。消费过多，储蓄不足，于是只好借贷度日，行之既久，便成了负债经济。

第二，经济结构的扭曲。这在发达经济体中，主要表现为产业空心化和服务业过度发展。产业空心化主要指制造业空心化，制造业到哪去了呢?转到中国来了，形成了“中国制造”。服务业过度发展，当然起初是因有强烈的需求，如中国这种新兴市场经济国家。中国的国际收支中，商品贸易主要是顺差，而服务贸易则一直逆差，反映的就是这个现象。这就是全球化下的国际分工问题。现在，中国经济发展了，我们不仅要继续发展制造业，还要发展高端服务业，这样，对国外服务的需求就减弱了。

第三，金融结构扭曲，过度杠杆化。这次危机显示，在一定时期和一定范围内，金融业确实可以脱离开它的服务对象，自娱自乐。但是，到一定程度，金融必须回归其实体经济的基础。这个回归过程，便是“去杠杆化”，而去杠杆化，会使得实体经济中的资金供给减少，导致或加重危机。我以为，当下中国的金融问题，在相当程度上也是我们的金融业也开始自娱自乐，自我服务了。M2增长很快，但是，大量交易在金融机构之间展开，大量资金则用于服务这种交易，致使金融上层建筑脱离开实体经济发展的需要畸形膨胀。这种状况，值得我们高度关注。

第四，财政结构扭曲。最集中体现两个率的高悬上，一是赤字率高悬，超出3％的公认安全线，二是债务率高悬，远超出占GDP60％的安全水平。

概言之，如果我们认为上述四个问题是导致此次危机的基本因素，而这四个问题至今基本上未得到有效解决(我称之“旧患未除”)，那么，判断危机仍将持续，就是有道理的。

不仅如此。除了上述四个植根于发达经济体内部的危机因素并未好转，还有一些在救助危机过程中发生的新因素也逐渐显现出副作用来。

我们知道，此次危机与过去不同之处主要有二：一是危机发生之后不久，世界主要国家便聚集在 G20的旗下，共同商讨对策并共同采取措施，基本上未发生以邻为壑的现象；二是危机发生之后，各国当局联手救助，没有“在社会最需要货币的时候减少了货币供给”。