王国刚：从互联网金融看我国金融体系改革新趋势

2013年以来，“互联网金融”风生水起，不仅成为热度最高的金融话题，社会各界广泛议论，各种认识莫衷一是。支付宝、P2P网贷、众筹和余额宝等名目繁多的互联网金融模式或产品，令人目不暇接。2013年6月13日，支付宝与天弘基金合作推出余额宝以后，截至2014年2月底规模已达约5000亿元，更是令人震撼。一些人认为，有别于银行主导的间接金融模式和证券市场主导的直接金融模式，互联网金融正在开辟第三种金融模式，中国金融体系正面临着互联网金融的“颠覆”。那么，究竟该如何看待互联网金融呢?

一、互联网金融发展的内在机理
1.互联网金融并不是最近两年产生的新现象。
互联网金融是依托于互联网而展开的各种金融活动的总称。在互联网出现之前，金融活动基本以纸质为载体，大致可称为纸质金融。与此相比，互联网金融以互联网为载体，突破了纸质载体的时空局限性;同时，充分利用互联网所具有的信息透明、快速便捷、大数据和云计算等技术手段，有效拓展了金融交易各方的多样性选择权，降低了金融交易成本。金融运作追求降低成本、提高效率。各家金融机构对互联网的特点有着相当高的敏感性。从上世纪90年代互联网向公众开放以后，世界各国和地区的金融机构就开始利用互联网展开了一系列金融业务。美欧等经济体的各类金融机构广泛运用互联网提供的快捷便利，在银行信用卡上开辟了存款与证券投资相连接的多账户管理模式，在金融交易中开辟了网络银行、网上交易所、网络理财和网络保险等多样性产品。在此背景下，美欧等国有了“网络金融”、“在线金融”和“网络银行”等称呼，但“互联网金融”的称呼并不多见。在中国，从上世纪90年代中期以后，各类金融机构(包括商业银行、证券公司、保险公司、信托公司和基金公司等)也广泛利用互联网展开了诸多业务活动和业务创新，其中既包括证券销售、私人银行业务和理财产品等，也包括运用互联网进行证券交易、缴纳各种费用(如水、电、手机费和电话费等等)、查询相关金融交易资讯等。不难看出，10多年来，互联网金融已渗透到金融活动的各个方面，并不是一个在2013年才突然冲出水面的新奇现象。
2.互联网商品交易催生第三方支付方式。
近期人们热议的互联网金融，主要指的是由网商通过互联网进行商品交易所延伸的金融活动。网商最初指的是网络服务提供商(例如，接入商、ISP、ICP、应用平台提供商等等)，后来推展到各种运用电子商务机制在互联网上进行商业活动的机构和个人(如阿里巴巴、腾讯等)。2003年之后，我国的一些网商探索出了第三方支付的网上购物模式，这一模式克服了线上交易中钱货时空分离的限制，满足了线上交易各方的需要，有力推进了网上交易规模的快速发展。但由于消费者将购物款汇划给第三方与第三方将这些购物款汇划给供货方之间存在着明显的时间差，在这个时间差内，购货款实际上沉淀于第三方账户之中，由此，第三方便可利用这一沉淀资金展开其他各种金融活动。在网上交易规模突破万亿元之后，第三方所拥有的沉淀资金已不再是一个小数目。在此背景下，中国人民银行于2010年6月21日出台了《非金融机构支付服务管理办法》，对从事网商活动的相关企业进行了资质认证，于2011年5月26日向其中的27家发放了“支付业务许可证”(即“第三方支付牌照”)。从第三方支付的形成和发展中可以看到，其中贯彻的机理在各种预付卡(如校园一卡通、购物卡、公交卡和理发卡等)中都普遍存在。所不同的是，这些预付卡就单一种类而言，资金规模较小，同时，它们彼此并未相互连通，难以形成系统性效应。
3.第三方支付方式派生出新的理财产品。
从销售金融产品的机理出发，2013年6月13日，支付宝与天弘基金合作推出余额宝。从天弘基金角度看，试图借助支付宝的互联网上平台渠道销售货币市场基金证券，以扩大销售规模、降低销售成本。但未曾想到，余额宝一上线就在金融投资中引起了个人投资者热捧。到2014年2月底，余额宝的用户量(即投资者)已突破8100万户。利用互联网机制销售证券投资基金早已有之，但以往的效果均不太理想。与此相比，余额宝的特点包括：投资者的支付宝账户认购天弘基金的增利宝货币基金不需缴纳任何手续费;余额宝与对应的天弘基金“增利宝”之间存在着T+0转换机制，客户可根据自己在支付宝中的购物需要，将资金从余额宝中调出或将支付宝中的闲置资金转为增利宝;由此，客户在支付宝中的闲置资金可以间接获得较高的收益，其收益水平大大高于活期存款利率(例如，目前活期存款利率为0.35%，但2014年3月2日，余额宝7日年化收益率达到5.9710%)。
4.互联网金融交易平台应运而生。
互联网上既然可以展开商品交易，理所当然地也就可以展开金融交易，由此，在借鉴海外运作模式的基础上，近年来，P2P网贷、众筹等金融交易在中国境内应运而生。P2P网贷，是指个人和机构通过互联网平台相互借贷的金融交易现象。众筹，是大众筹资或群众筹资的简称，一般会有特定的项目发展作为支撑，相当于是为项目发展向大众筹资。P2P网贷、众筹实际上是个人之间以及个人与机构之间的资金借贷通过网商平台和公开机制得以集中实现的一种表现方式。
5.网商金融目前仅局限于辅助性金融业务。
由上不难看出，网商所从事的金融活动只是各类主体(包括金融机构)运用互联网展开金融活动的一部分，由此，以“网商金融”加以界定可能更为准确，也不容易发生歧义。另一方面，需要清醒地看到，目前我国网商所从事的金融活动基本还局限于金融体系中的一些辅助性金融业务，如支付清算、小额信贷和协助基金证券销售等，就金融的实质性业务(各种金融产品的开发和交易)和主体性业务(如存贷款、证券交易等)而言，还染指甚少。因此，它能否实质性地进入金融体系还取决于进一步的发展走向。
6.互联网技术改变了金融活动的载体。
金融，是建立在资产权益基础上，并为了获得这些权益的未来收益而进行的权益交易关系的总和。既然互联网金融只是借助了互联网的渠道和技术所展开的金融活动，它就非但不可能改变金融的实质和金融的各项核心功能，反而有利于使金融实质和金融功能借助互联网而变得更加突出和更加有效。毫无疑问，正如金融活动的载体从贵金属转变为纸质后，金融运作方式和金融产品创新大为增加一样，随着金融活动的载体从纸质、电子媒体向互联网的转换，金融运作方式和金融产品创新也将日新月异。这种变化，既发生于实体企业(包括网商)介入的金融领域，也发生在各种金融机构的运作过程中。

二、从互联网金融透视我国金融体制的缺陷
1.外植型金融体系对实体经济发展有较大的限制。
金融源于实体经济部门中城乡居民与实体企业之间的资产权益与资金的交易，其中，城乡居民是资金的供给者，实体企业是资金的主要需求者，交易对象是实体企业的资产权益。因此，金融内生于实体经济。改革开放以来，在借鉴发达国家经验的基础上，我国建立了一套从外部植入实体经济部门的金融体系。这种外植型金融体系，一方面以银行业的间接金融为主体，通过银行存贷款的再创造货币机制，保障了经济运行中所需的巨额资金供给，支持了我国经济的高速持续发展。另一方面，又以最低廉的利率吸收存款资金，并以相对昂贵的利率贷放资金来保障银行业可获得稳定的卖方垄断利润。从上世纪90年代初开始，实体经济部门就不断寻求突破，但成效甚小。
一个突出的现象是，消费金融内生于商业购物活动。在由商业机构展开相关业务的过程中，集资金流、物流和客户信息流为一体，既给消费者带来了购物的商家优惠，又给商家带来了资金和客户信息，有利于提高商家的市场竞争力和调整商业结构。但在中国，消费金融更多体现在银行卡消费上，出现了银行管资金流、商业机构管物流，却无人管客户信息流的格局。这种格局对经济发展有一系列不利影响。首先，商家扩展业务所需的资金需要向银行申请，银行贷款既需要充足的抵押物，又利率偏高，还延时甚多，给商家带来诸多不利。其次，由于缺乏客户信息和难以向这些客户提供专门的服务，使得各个商家迄今难有自己稳定的客户群，也很难根据特定客户的特色需求，量身打造商业服务和提供特色服务。第三，它限制了商家之间的服务竞争。除了在价格上打折销售外，众多商家严重缺乏提供服务质量的竞争手段，形成了众家经营方略雷同的商家格局，给多层次商业市场的发展带来严重影响。
从这个角度看，支付宝等起源于网上交易的需要，有着将资金流、物流和信息流连为一体的功能，是一种从实体经济内部产生的金融活动。支付宝的流程与任何商场(或超市)的交易只有一个差别，即由于消费者将货款划汇给第三方与第三方将这些购物款划汇给供货方之间存在着时间差，因此，有着资金沉淀。这些巨额沉淀资金的存在，意味着第三方有了金融活动的空间及特点。发放第三方支付牌照，在认同了第三方支付的合法性基础上，使得相关网商能够借此提高消费者和供货商对其的认同和市场信誉，扩大营业规模。余额宝等就是在这一背景下的进一步拓展。但同时，发放第三方牌照又将第三方支付纳入到了金融监管视野之中，有利于规范网商的相关金融活动。
2.仅靠银行信用难以满足实体经济的金融需求。
自第一次产业革命以来，美欧等经济体的金融信用大致经历了商业信用、银行信用和市场信用三个阶段。商业信用建立在城乡居民与实体企业、实体企业彼此间商务活动的基础上，以商业本票、商业期票和商业承兑汇票等为主要金融工具。19世纪中叶以后，在商业信用发展的基础上，从实体经济部门分离出了银行等专门从事金融业务活动的金融机构，由此发展出了银行信用。银行信用对商业信用有一定程度的替代性，但它并没有完全取代商业信用。银行信用的一个典型特征是，通过存贷款机制延伸出创造派生货币的功能，有利于信用扩张，这对第二次产业革命有着重要的金融推进作用。20世纪70年代末以后，在美国金融创新的过程中，市场信用异军突起，它借助债券和资产证券化证券等，推进了金融脱媒和银行业务转型，改变了以银行为主体的金融体系。市场信用虽然对银行信用有着替代性，同时，舍去了银行信用中的货币创造功能，但它并没有完全取代银行信用。如今，在发达国家金融体系中，这三种金融信用机制同时存在，发挥着各自的作用，因此，这些国家的城乡居民和实体企业有着比较充分的金融选择权。
在我国的外植性金融中，银行信用成为近乎唯一的信用机制，城乡居民消费剩余的资金除了储蓄存款很难有其他的金融投资运作路径，实体企业所需资金除了银行贷款也没有太多选择余地。2001-2013的13年间，我国债券余额规模增长了10倍左右，但金融脱媒现象并没有因此变得突出，实体企业资金紧缺和资金错配的状况也没有因此缓解。主要成因在于，我国的各类公司债券主要向金融机构发售，由此，直接金融工具转变为间接金融工具。银行等金融机构购买公司债券实际上成为发放贷款的补充机制。在此背景下，P2P网贷、众筹和余额宝等的问世，突破了银行信用的限制，展示了市场信用的魅力，自然受到了众多个人投资者的热捧。与此相比，这些金融模式或产品虽然发端于美欧国家，但由于这些国家主流金融体系对金融需求的满足程度较高，所以，并没有展示出趋势性的发展态势，更没有众多个人投资者的热捧现象。
3.以金融机构为主且实行分业监管体制不利于金融机构与实体经济的链接。
金融监管体制是金融体系的重要组成部分。在经济发展中，各种经济关系日趋复杂化，与此对应，金融产品和金融服务也呈现出复杂化的发展趋势。它既表现为每种新的金融产品都是多种金融机制在性质、特征、期限和选择权等因素组合的产物，也表现为它与实体经济运行紧密结合，并仅存在于其中的某个(或某几个)环节中。但我国的金融监管以金融机构为主且实行分业监管体制，不仅人为地切断各种金融机制和金融产品之间的内在联动关系，而且严重限制了金融机构的业务拓展与实体经济运行的链接程度。